Реферат: Анализ эффективности ценных бумаг - текст реферата. Скачать бесплатно.
Банк рефератов, курсовых и дипломных работ. Много и бесплатно. # | Правила оформления работ | Добавить в избранное
 
 
   
Меню Меню Меню Меню Меню
   
Napishem.com Napishem.com Napishem.com

Реферат

Анализ эффективности ценных бумаг

Банк рефератов / Бухгалтерский учет и аудит

Рубрики  Рубрики реферат банка

закрыть
Категория: Реферат
Язык реферата: Русский
Дата добавления:   
 
Скачать
Архив Zip, 64 kb, скачать бесплатно
Заказать
Узнать стоимость написания уникального реферата

Узнайте стоимость написания уникальной работы

44 СОДЕРЖАНИЕ ВВЕДЕНИЕ …………………………………………………………………3 ГЛАВА 1. ЭКОНОМИЧЕСКАЯ СУЩНОСТЬ ЦЕННЫХ БУМАГ … ….5 1.1. Содержание и функции ценных бумаг ………………………….....5 1.2. Классификация ценных бумаг …………………………………….10 ГЛАВА 2. АНАЛИЗ ЭФФЕК ТИВНОСТИ ОПЕРАЦИЙ С ЦЕННЫМИ БУМАГАМИ ………………………………………………… …………………..11 2.1. Анализ эффективности инвестирования капитала в ценные бумаги …………………………………………………………………………….11 2.2. Эффективность портфеля. Диверсификация ……………………….18 2.3. Анализ доходов от операций с государственными ценными бумагами ………………………………………………………………………….22 2.4. Анализ доходов от операций с корпоративными ценными бумагами ………………………………………………………………………….29 ЗАКЛЮЧЕНИЕ …………………………………………………………...41 СПИСОК ИСПОЛЬЗОВАННОЙ ЛИТЕРАТУРЫ ……………………...43 ВВЕДЕНИЕ Развитие рыноч ных отношений в обществе привело к появлению целого ряда новых экономических объектов анализа. К ним, прежде все го, следует отнести ценные бумаги, приобретающие массовый и стандартизи рованный характер, которые обуславливают определенные финансовые прав а и обязанности. Актуальность и збранной темы связана с тем, что в последнее время многие предприятия на чали вкладывать значительные денежные средства в операции на рынке цен ных бумаг и, в частности, такой доходный сектор, как государственные ценн ые бумаги, рассматриваемые государством как одно из направлений неинфл яционного покрытия бюджетного дефицита путем привлечения частных сред ств. Рынок ценных бумаг в ыступает составной частью финансовой системы государства, характеризу ющейся институциональ ной и организационно-функциональной спецификой . Такая система в со временной России начала формироваться только в конц е 80-х гг., когда была признана необходимость восстановления рыночного хоз яйства. Экономическая практика последующих 90-х гг. подтвердила ту н е пре ложную истину, что главным средством восстан овления и развития ры ночных методов хозяйствования являются ценные бу маги, фиксирующие право собственности на капитал. С помощью ценных бумаг собственность государства может быть превращена в собственность акци онерных обществ, т.е. широких слоев н а селе ния - частных собстве н ников. Рынок ценных бумаг с сопутствующей ему системой финансовых ин ститутов - сфера, в которой формируются финансовые исто чники эк о но мического роста, концентрир уются и распределяются инвестиционные ре сурсы. Таким образом, в эконом ической деятельн о сти появилось новое, ос о бое направление - эмиссия ценных бу маг и операции на их рынке. Это сложная деятельность, требующая глубоких экономических и юридичес ких зн а ний, мат ематического и информационного обеспечения, накопле ния и о с мысления соответствующих навыков. Существенную помощ ь здесь может оказать изучение как совреме н ного зарубежного и отечественного, так и прежнего российского опыт а. На современном этапе знания в области ценн ых бумаг постепенно становятся элементом общегражданского воспитания широких слоев населения, поскольку инвестирование доходов и сбереж е ний в ценные бумаги приобретает массовый ха рактер. То же относится и к деятельности хозяйствующих субъектов, не явл яющихся профессионал ь ными участниками рынка ценных бумаг. С развитием рынка ценных бумаг неизбежны качественн ые изменения в его структуре, методах работы, и н струментарии. Это дает основание полагать, что могут потребоват ься н о вые да н ные. Целью исслед ования, проводимого в данной работе, является рассмотрение тео ретических основ анализа эффективности ценных бумаг . Объектом исследо вания является сами ценные бумаги . Исходя из поставленной цели, сформулированы следующие задачи: 1) рассмотреть, что, во-первых, относится к ценным бумагам; 2) ознакомится с класс ификацией ценных бумаг ; 3) провести анализ эфф ективности инвестирования капитала в ценные бумаги, а также эффективно сти портфеля ; 4) рассмотреть доходы от операций с го сударственными и корпоративными ценными бумагами; 5) по проделанной работе сделать выводы и предложения. Предметом иссл едования является анализ эффективности ценных бумаг. С учётом специфики данной темы и круга затронутых задач с труктура работы позволяет последовательно осветить в первой части – общие понятия , а в о второй – конкретно, что касается анализа эффективности ценных бумаг, а затем в заключении – дать основные выводы и предложения по да нной работе. ГЛАВА 1. ЭКОНОМИ ЧЕСКАЯ СУЩНОСТЬ ЦЕННЫХ БУМАГ 1.1 . Содержание и функции ценных бумаг В мировой практи ке существуют различные подходы к определ е нию ценных бумаг: различны перечни ценных бумаг, включаемых в это понятие; различны подходы к содержанию экономических отношений, к о торые выражают ценные бумаги и т. п. В Российской Федерации, согласно Положению о выпуске и обр а щении цен ных бумаг и фондовы х биржах в РФ от 28.12.1991г., це н ные бумаги - это денежный документ, удостоверяющий имущес т венное право или отношение займа влад ельца документа по отнош е нию к ли цу, выпустившему такой документ. При известных обстоятельствах ценные бумаги могут возникать и в виде уд остоверений прав на использование рабочей силы, на нематериальные акти вы (типа разрешений на экспорт импорт продукции, право взимания налогов, право издания и т.п.). Основой для появления ценной бумаги может стать даже вероятность наступления, какого - либо события (например, повышение или п онижения фондового индекса). Однако нет оснований считать ценными бумагами контракт на покупку - прод ажу дома, поставку партии сырья, договор аренды оборудования и т.д., если п ередача прав, возникающих из них, может быть обеспечена только составлен ием нового договора, а не продажей уже заключенного контракта (17, с.69) . Иначе говоря, в качестве ценных бумаг приз наются только такие удостоверения прав на ресурсы, которые отвечают сле дующим фундаментальным требованиям: 1. Обращаемость - это способн ость ценных бумаг покупаться и продаваться на рынке, а т акже во многих случаях выступать в качестве самостоятельного платежно го инструмента, облегчающего обращение других товаров. Обра щаемость указывает на то, что ценные б умаги существую т только как особый товар, который, след овательно, должен иметь свой рынок с присущей ему организацией, правилам и работы на нем и т.д. Должны в основной массе принадлежать рынку, быть тов арами и те ресурсы, отраже нием прав на которые являются цен ные бумаги . 2. Доступность для гражданского оборота - способность ценных бумаг не только покупаться, но и быть объектом других гражданских отн ошений, включая все виды сделок (займа, дарения, хранения и т.п.) 3. Стандартность – ценная бумага должна иметь стандартное с одержание (стандартность прав, к оторые предоставляет ценная бумага , стандартность участников, сроков, мест торговли, правил уче та и других условий доступа к указанным правам, стандартных сделок, связ анных с передачей ценной бумаги из рук в ру ки, стандартность формы самой бумаги и т.п.). Именно это делает ценные бумаги товаром способным обращаться. 4. Серийность - возможно сть выпуска ценных бумаг однородными сер иями, классами, составляющая элемент та кого их качества, как стандартно сть. 5. Документальность ценной бумаги - это всегда определенный док умент, содержащий предусмотренные законодательством реквизиты. Отсутс твие хотя бы одного из них влечет недействительность ценн ой бумаги или ее перевод в разряд иных обязательственн ых документов (15, с.225) . 6. Регулируемость и признание государством . Документы, претендующие на статус ц енной бумаги , должны быть признаны государством в каче стве таковых, что обеспечивает их хорошую регулируемость и доверие публ ики к ним. Плохо регулируемые и не признанные государством бумаги не мог ут претендовать на статус ценных, как бы беспредельна ни была фантазия ф инансистов, предлагающих публике все новые и новые финансовые продукты и услуги. 7. Ликвидность - это способн ость ценной бумаги быть быстро проданной, превратитьс я в денежные средства (в наличной или безналичной форме) без существенны х потерь для держателя. Если рынок отказывается признать ее ликвидность , реальность выраженных ее прав, то ценная бумага превращается из товара в ничего не стоящий клочок бумаги. Необходимо отли чать ликвидность конкретной ценной бумаги от: · ликвидности фондового ры нка в целом (способность рынка по глощать значительные кол ичества ценных бумаг при незначительных колебаниях ку рсовой стоимости и низких издержках на реализацию). · ликвидности предприятия, банка, инвестиционного института (степень ликвидности, готовности прев ращения в денежные средства активов предприятия с целью выполнения обя зательств по привлеченным ресурсам). 8. Рискованность - возможность потерь, связанные с инвест ициями в ценные бумаги и неизбежно им при сущие. 9. Обязательность исполнения . Законодательство не допус кает отказ от исполнения обязательства, выраженного ценно й бумагой , если только не будет доказано, что ценная бумага попала к держателю неправомерным п утем. Вложение средст в в частные фондовые инструменты сопряжены со многими видами рисков, пр и этом различают следующие их виды: - риск потери капитала, вложенного в ценные бумаги, возникающий, наприме р, в связи с банкротством эмитента; - риск потери ликвидности, то есть того, что купленную ценную бумагу нель зя будет продать на рынке, не избежав при этом существенных потерь в цене; - рыночный риск, то есть риск падения их цены вследствие ухудшения общ ей конъюнктуры рынка (20, с.99) . В российской практике используются следующие виды ценных б у маг: 1. Акции акционерных обществ - любые ценные бумаги, удостов е ряющие право их владельца на долю в собст венных средствах акци о нерного о бщества, на получение дохода от его деятельности и, как пр а вило, на участие в управлении этим общест вом. 2. Облигации - люб ые ценные бумаги, уд о стоверяющие отношения займа между их владельцем (кредитором) и лицом, в ыпустившим документ (должником), в т. ч. жилищные сертификаты - особый вид облигаций с индексируемо й н о минальной стоимостью, удосто веряющей право их собственника на приобретение жилья при условии покуп ки пакета жилищных сертифик а тов или выполнения других условий эмиссии. 3. Государственны е долговые обязательства - любые ценные б у маги, удостоверяющие отношения займа, в которых должником в ы ступает государство, органы госу дарственной власти или упра в лен ия 4. Производные це нные бумаги - любые ценные бумаги, удостов е ряющие право их владельца на покупку или продажу акций, облиг а ций и государственных долговых о бязательств (финансовые фьюче р сы и д р.), в т.ч. опционы акций (об лигаций) - право покупки акций на льготных услов и ях. 5. Сертификаты ак ций - ценные бумаги, являющиеся свидетельс т вом владения поименованного в нем лица определенным числом акций. 6. Вексель - соста вленное по установленной законом форме бе з условное письменное долговое денежное обязательство, выда нное о д ной стороной (векселедате лем) д ругой стороне (векселедержателю), в т. ч. коммерческие бумаги - краткосрочные ф инансовые простые векс е ля, выпущ енные для краткосрочного привлечения средств в об о рот эмитента. 7. Акции предприя тий - ценные бумаги, удостоверяющие внес е ние средств на цели развития предприятия, не дающие права на уч астие в управлении предприятием, предполагающие выплату её вл а дельцу дивиденда. 8. Акции трудового коллектива - ценные бумаги, удостоверя ю щие внесение средств членами трудового к оллектива на цели развития предприятия, не дающие права участия в управ лении предприятием, предполагающие выплату её владельцу див и денда. 9. Депозитные сертификаты банков - документы, право тре бов а ния, по кот орым может уступаться одним лицом другому, являющиеся обязательством б анка по выплате размещенных у него депоз и тов. 10. Сберегательные сертификаты банков - док ументы, право треб о вания, по которым может уступаться одним лицо м другому, явля ю щиеся обязательс твом банка по выплате размещенных у него сберегател ь ных вкладов. 11. Чеки - безусловное письменное распоряжение чекодателя банку (платель щику) произвести платеж чекодержателю указанной на чеке денежной суммы. 12. Товарный фьючерсный или опционный контракт - имеет соде р жание, аналогичное производным ценным бу магам при том, что объектом сделки являет ся поставка стандартной партии товара о п ределенного качества. 13. Валютный опцион или фьючерс - имеет содержание, аналоги ч ное про изводным ценным бум агам при том, что объектом сделки является поставка вал ютных ценн о стей. 14. Прочие ценные бумаги - ин ые финансовые инструменты, кот о р ые Минфин РФ вправе квалифицировать в качестве новых видов це н ных бумаг (коносаменты и т.п.). Согласно россий скому законодательству, не признаются це н ными бумагами сл е дую щие виды ценных бумаг (23, с.138) : - документы, подтверждающие получение банковского кредита; - документы, подтверждающие внесение суммы в депозиты ба н ков (за исключением депозитных и сберега тельных сертифик а тов); - долговые расписки; - завещания; - страховые полисы; - лотерейные билеты; - суррогаты ценн ых бумаг ("чековые карты", коммерческие серт и фикаты, б и леты акцион ерных обществ и т.д.). 1.2. Классификация ценных бумаг К ценным бумага м относятся: государственные облигации, облигации , вексел я, чеки, депозитные и с берегательные сертификаты, банк овские сберегательные книжки на предъявителя, коносаменты, акции, прива тизационные ценные бумаги и другие документы, которые законодательств ом о ценных бумагах или в установленном им порядке отнесены к числу ценн ых бумаг. Ценные бумаги по характеру передачи прав, удостоверенных ценной бумаго й, могут быть предъявительскими, ордерными или именными. Предъявительская ценная бумага - это такая форма выпу скаемых ценных бумаг, которая не позволяет указывать на ней имя владельц а. Для подтверждения прав держателя необходимо предъявить бумагу должн ику. Ордерная ценная бумага (например, вексель) характериз уется тем, что права держателя реализуются как предъявлением данной цен ной бумаги, так и путем совершения надписей, удостоверяющих ее передачу. Именная ценная бумага содержит обозначение собствен ника в тексте документа, тем самым, подтверждая полномочия держателя как субъекта выраженного в ней права. Ценная бумага должна содержать предусмотренные зако нодательством реквизиты. В том случае, если они отсутствуют, это влечет з а собой недействительность ценной бумаги, ее ничтожность. В зависимости от эмитентов ценные бумаги подразделяю тся на: · государственные ценные б умаги (ценные бумаги федерального правительства, местных администраци й, государственных министерств и ведомств); · ценные бумаг и акционерных обществ, банков и инвестиционных компаний; · ценные бумаг и иностранных эмитентов; По своей эконом ической природе ценные бумаги подразделяются на: · долевые ценные бумаги, выр ажающие отношения совладения (акции); · долговые обя зательства, опосредующие кредитные отношения (облигации, казначейские векселя и т.п.); · производные фондовые ценности (опционы, варранты, сертификаты и т.п.). ГЛАВА 2. АНАЛИЗ ЭФФЕКТИВН ОСТИ ОПЕРАЦИЙ С ЦЕННЫМИ БУМАГАМИ 2.1. Анализ эффективности инвестирования капитала в ценные б умаги Под инвестирование м понимают вложение средств с целью получ е ния дохода от них. Инвестиции обычно бывают долгосрочными, но име ют ся случаи краткосрочных вложений. Объектами вложения средств могут б ыть как реальные, немате риальные , так и финансовые активы, т.е. вложение средств в по купку ценных бумаг и (или) помещ е ние капит ала в банки. Принимая решение об инвестировании средств в какое-либо напра в ление, инвестор вынужден сопоставлять расходы, к оторые он должен ос у ществить в настоящее время, с будущими результатами (доходами). О т ношение величины дохода к инвестированным средствам называет ся д о ходностью, или нормой дохода, и характер изует рентабельность капитала, вложенного, например, в финансовые акт и вы. Распределение инвестиций по отдельным финансовым инструмен там основ ывается не только на ожидаемом доходе, но и на присущем им риске, причем ра зличные финансовые инструменты подвержены различной ст е пени риска. В силу многовариантности возможных результатов, получаемых в условиях неопределенности и риска осуществления инвестиций, все мето ды инвести рованных расчетов можно разделить на две большие гру п пы: · методы обоснования инвестици онных решений в условиях неопре деленности и риска; · методы определения наилучшей инвес тиции в условиях гаранти рованного получения будущих доходов. Методы (экспертных о ценок, аналитический, статистический) обо снования инвестиционных реше ний в условиях неопределенности и рис ка исходят из многовариантности б удущих последствий принимаемых реш е ний, субъективных оценок вероятностей и суб ъективного отношения ка ж дого инвестора к риску и принимаемым решениям. Как правило, они уч и тывают доходы, возможные в ближайшее время, при этом оценка мож ет быть различной для разных инвесторов, например, в зависимости от их ли чностных качеств (склонности или несклонности к риску). Это в бол ь шой степени связ а но с портфельным инвестированием. Методы определения наилучшей инвестиции в условиях гаран тии вложений предполагают, что будущие расходы и доходы инвест о ра определяются однозначно. Иногда, в процессе та ких расчетов, фактор риска учитывается в виде фиксированной добавки к ра зличны параметрам, используемым в расчетах, но это принципиально не меня ет самих методов. Расчеты можно вести на любой период, интересующий инве стора. Прим е ром гарантированных вложени й капитала может являться приобретение облигаций с фиксированной проц ентной ставкой. Эти методы разделяются на статические и динамические. Статические методы используются в том случае, если рассматрив а ется только один инвестиционный перио д, расходы осуществляются в н а ч але этого периода, а полезные результаты оцениваются в конце. Их мо ж но использовать также, если долгоср очные вложения средств можно оп и сать какими-либо среднегодовыми показател я ми. Динамические методы инвестиционных расчетов применяются, к о гда процесс инвестирования долгосроч ный, а величины расходов и дох о д ов инвестора существенно изменяются в течение этого периода. Рассма т риваемый период может быть и относ ительно коротким, в предела н е с кольких месяцев или года, но при этом существенно изменение параме т ров инвестиций вну т ри периода. Для анализа эффективности инвестиций, т.е. сопоставления р азно временных величин затрат и результатов (в общем случае - денежных п о то ков), используется процедура приведения их к одному момент времени - дисконтирование. Последнее состоит в выч ислении текущего аналога д е нежных средс тв, выплачиваемых и (или) получаемых в различные моме н ты времени в будущем текущее значение денежных средств явл яется фун к цией их будущих значений ( ): PV = ( FV t ), где PV ( Present Value ) - текущ ая оценка д е нежных средств; FV t ( Future Value ) - ве личина денежных средств, выплачиваемых или получаемые в момент времени t . Одно из свойств функ ции PV состоит в том, что денежная сумма т е кущего момента оцен ивается выше, чем равная ей сумма в будущем, п о скольку эффективное использование денежных средств предполага е т со временем их увеличение. В соответствии с этим будущие доходы инвест о ра, например, от приобретения ценной бума ги пересчитывают ся к текущ е му моменту п утем умножения на дисконтирующий множитель q ( q <1), показ ывающий, во сколько раз ценность денежной едини цы, получаемой в момент в ремени t , меньше ценности этой единицы в текущий момент. При этом множ и тель q=1/(1+i) где i - процентная ста вка. С помощью процедуры , обратной дисконт и рованию, можно опре де лить будущую сумму ( FV ), эквивалентную сегодняшней ( PV ). При этом сегодня шняя сумма умножается на коэффициент наращ е ния 1/ q =1+ i . Важнейшим моментом в оценке любого финансового инструмен та является соотношение между ожидаемым доходом и степенью риска. Ст е пень риска обычно прямо пропорциональн а ожидаемой доходнос ти инв е стиций. К наи более характерным видам рисков, присущих цен ным бум а гам, о т носятся: 1) риск неплатежа, т.е. невыполнение усл овий обязательств, напри мер неуплата заемщиком суммы долга или процент ов по нему. Чем боль ше риск неплатежа, тем больше и ожидаемая в качестве к омпенсации премия за риск, тем больший (при прочих равных условиях) ожида е мый доход и н вестора. Государственные ц енные бумаги обычно рассмат риваются как свободные от риска, поэтому он и берутся за основу при оценке других ценных б у маг. В западной практике обычно инвес тор анализирует степень риска с помощью рейтингов надежности, определя емых специал ь ными агент ствами; 2) риск ликвидности, или способность о братить ценную бумагу в н а личные деньги в короткое время без значительных ценовых уступок. Чем ниже ликвидность , тем большим должен быть уровень дохода по ценной бумаге; 3) срок погашения; обычно, чем больше срок погашения, тем больше риск колебаний рыноч ной стоимости ценной бумаги. Отсюда инвесто рам необходима премия за ри ск, чтобы побудить их покупать долго срочные ценные бумаги. К другим факторам , которые влия ют на доходность относят налогообложение и инфляция (28, с.331) . Значительное влияние на ожидаемую доходность ценных бумаг ока зывают и нфляционные ожидания. Считается, что номинальная процен тная ставка по ценным бумагам включает премию за инфляцию. Эта завис и мость имеет место, если темпы изменения номинальной процен тной ста в ки соответствуют уровню инфляц ии, однако в услови ях нестабильной эк о но мики взаимосвязь между инфляцией и процент ными ставками также может из меняться во вр е мени. Итак, доходность инвестиций в различные финансовые инструмен ты зависи т от степени риска неплатежа, ликвидности, налогообложе ния, а также инфл яционных ожид а ний. Выбирая возможные направления вложения средств в приобрете ние ценных бумаг, инвестор ориентируется, прежде всего, на показатели тек у щей доходности и риска, присущие данным финансовым инстру мента м. Норма текущей доходности по конкретному виду ценных бу маг определ я ется в зависимости от текущей доходност и по безриско вым инвестициям (например, по государственным облигациям) и нормы премии за возмо ж ные риски. Таблица 2. 1 Соотношение доходности и риска по ви дам ценных бумаг Вид ценных бумаг Сре д няя Норма текущей д о ходности, % Оценка риска (по пятибалльной шкале) Риск потери д о хода по инв е стициям Риск пот е ри инвестир о ванных средств При повышении ставки ссудного проце н та При пов ы шении темпа инфл я ции при систематическом (рыно ч ном) риске При несистема тич е ском (специфи ческом) риске Правител ь ственные облиг а ции Облиг а ции Типа А АА Облиг а ции типа А Привилег и рованные акции Простые акции типа А+ Простые акции типа А Простые акции типа В Сберег а тельные (депози т ные) сертификаты ко м мерческих ба н ков Простые акции типа С (спекуляти в ные) 4-6 5-6 6-8 6-10 7-9 8-10 9-12 10-15 15-20 4-5 4-5 3 2 3 1-2 1-2 1-2 1-2 3-5 4-5 4-5 2 3 2 2 1-2 1-2 1-2 2-3 3 3 3-4 3-4 4 4-5 5 1-2 2-3 3 3 3-4 3-5 5 5 5 В таблице 2. 1 приведено соот ношение нормы текущей доходности и уровня риска по отдельным видам ценн ых бумаг США. Первые два пок а зателя опред еля ют норму текущей доходности по « безриско вым финанс о вым инвестициям» , которую можно рассматривать как основу для посл е дующей дифференциации показателя нормы текущей доход нос ти других видов ценных бумаг. Степень дифференциации нормы текущей дохо дн о сти по отдельным финансовым инструме нтам в конеч ном счете зависит от уровня риска. При оценке уровня риска риск потери капитала оценивается как бо лее зна чительный, чем риск потери дохода от инвестиций. Поэтому об щий уровень р иска по правительственным облигациям, облигациям типа ААА (надежных эми тентов, с наивысшими инвестиционными ка чествами) оц е нивается преимущественно по риску потери капитала, и средн яя норма т е кущей доходности для подобных бумаг относительно невысока по сравн е ни ю с инвестициями в обыкновенные акции типа С (спекулятивные, с низшими ин вестиционными качествами), где риск потери капитала дост а точно высокий и средняя норма т е кущей доход ности также высока. Показатель текущей доходности испол ьзуется для анализа эффектив ности инвестиций, в частности, в ценные бумаги в со ответствии с метод а ми, прин я тыми в мировой практике. Эти методы основаны на оценке абсолютной эфф ективно сти инвестиций (метод чистой текущей стоимости) и оценке относительной эффективности инвестиций (метод вну тренней нормы доходности). Величина интегрального экономического эффекта (чистая приведен ная ст оимость) рассчитывается как разность дисконтированных, при веденных к о дному временному моменту денежных потоков поступле ний и затрат, осущес твляемых в процессе и н вестирования: T t NVP= CIF t /(1+i) t - COF t /(1+i) t t =1 t =1 где NPV ( Net Present Value ) - чи стая приведенная стоимость; CIF t ( Cach - in - How ) - поступления денежных средств в момент врем е ни t; COF t ( Cach - out - Flow ) - выплаты денежных средств в момент времени t; Т - продолжительность инвестиционно го п е риода. Положительное знач ение NP V свидетельствует о целесообразности инвестирования в соотве тствующий вид финансовых активов. Величи на NP V формируется под влиян ием двух основных показат е лей величины чистого денежного потока (разницы между поступле ниями и выплатами денежных средств в интервале времени T) от конк ретного вида фондовых инструме н тов, и нормы текущей доходности (ставки дискон тир о вания). 2.2. Анализ эффективности п ортфеля. Диверсификация Предположим, что инв естор купил какую-либо ценную бумагу по известной цене и через некоторое время намеревается продать ее по зар а не е не известной цене, а также за время владения этой бумагой инвестор расс чит ы вает получить дивиденды в неизвестн ом объеме . Эффективность такой операции можно считать случайной величиной X . За период времени t эффективность ценной бумаги X t = C t+1 - C t / C t где C t+1 - цена продажи бумаги в ( t +1)- й момент времени ; C t - цена покупки бумаги в t-й момент врем е ни. Ожидаемой эффективностью (эффектом) будем считать математич е ское ожидание случайной величины X : m = E ( X ) Доход, получаем ый инвестором от вложений в ценные бумаги, неи з менно сопряжен с риском, представляющим собой возможн ость возникн о вения обстоятель ств, при которых инвестор может понести потери. Прин я то выделять два типа рисков: систематич еский и несистематический. Систематический риск определяется глобальными обстоятельс т вами, не зависящими от инвестора и эмит ента. К таким обстоятельствам можно отнести политические события на уро вне страны и на междунаро д ном у ровне, изменения законодательства, экономические реформы и т.д. Не систематический риск оп ределяется факторами, связанными с деятельностью предприятия-эмитента и изменениями рыночной конъюн к туры . Несистематический риск можно уменьшить пут ем диверсификации портфеля ; систематиче ский же риск путем диверсификации уменьшить нел ь зя . Можно составить безрисковый портфель, но отсутствие риска для него буде т означать отсутствие только несистематического риска, систем а тический риск остается. Например, а российских ус ловиях безрисковым портфелем является портфель в иностранной валюте (д олларах C ША), но и он подвержен систем атическому риску, связанному, напри мер, с возмо ж ными изменениями законодательства, касающимися ог раничений о бращ е ния иностранной валюты на терр и тории России. Если в течение длительного времени держать средства в виде безрисковых активов, то и доход от них будет нулевым, поэтому большин ство инвесторов опасается риска, но идет на некоторый риск, если он компе н сируется дополнительным доходом. В качестве меры риска, считая эффективность некоторой ценной бу маги сл учайной велич и ной X, можно принять ее вариацию (дисперсию) V = E ( X - m ) 2 , Поскольку V представ ляет собой квадрат отклонения X от ожидаемого значения т. Если нет отклонения, т.е. V = О, то и риска нет, чем больше V, тем больше риск. Возникает вопрос, какой риск описывается вели чиной V. Это зависит от того, какому риску подвергаются инвесторы в период вр е мени, по кот о рому выбирается статистика. Для моделирования портфеля, важное значение будет иметь величи на станд артного (среднеквадратичного) отклонения и ковариация двух сл у чайных величин X 1 , X 2 : V 12 = Е ( X 1 – т 1 )( X 2 – т 2 ) . Очеви д но, что опытный инвестор будет действовать при вы боре из двух пор тфелей X i и X j следующим образом: он вы берет X i если выполняются одно из условий: E ( X i )= E ( X j ), ( X i ) < ( X j ); E ( X j )> E ( X j ), ( X i )= ( X j ). В др у гих случаях, когда E ( X i )= E ( X j ), ( X i ) < ( X j ) каждый инвестор пост упит соответственно своим предпочтениям и сво ей склонности к риску. Од нако если из всех возможных вариантов пор тфелей выбрать все портфели, к оторые при каждом заданном уровне риска имеют максимальную ожидаемую э ффективность (доходность) а при заданном уровне доходности имеют минима льный риск. Такие портфели называются эффективными. Остальные возможны е порт фели представляют собой множество неэффективных портфелей. Из д вух пор т фелей лучше тот, который находит ся ближе к множеству эффектив ных портфелей. Среди эффективных портфеле й инвестор должен выб рать один, наиболее для него предпочтительный (опт имальный). Добавим теперь порт фель с нулевым риском и гарантированной ожидаемой эффективностью m . Для нового множества допустимых пор т фелей г раница эффективности теперь изменится, и буд ет описывать ся кр и вой m . Для этого множества портфелей портфель 1 перестал быть э ф фек тивным, так как портфель т имеет меньший риск, чем пор тфель 1 при одинаковой норме доходности. Если инвестор согласен на риск в своем портфеле, то оптимальным для него будет портфель А со значениями риска о и ожидаемой эффек тивности m Такой портфель можно сфор мировать, если взять долю 0 / 4 безрисковых вложений и долю ( 4 - 0 )/ 4 вложений из портфеля 4 . Практика показывает, что с увеличением количества видов це нных бумаг в портфеле уменьшается риск инвестиций. Это происходит пото му, что в портфель включаются ценные бумаги, слабо коррелирован ные межд у собой, только в этом случае возможно снижение риска Про цедура включ е ния в портфель различных видов ценных бу маг, имеющих низкий коэфф и циент корреляц ии, называется диверсификацией При диверсификации риск портфеля снижается только до опре делен ного уровня, ниже которого путем диверсификации риск уменьшить не л ь зя. Таким образом, риск представляет со бой сумму диверсифициру емого и недиверсифицируемого рисков. Диверсиф ицируемая часть риска пре д ставляет собо й несистематический риск, а недиверсифицируемая - сист е матический. Если задать желаемый для инвестора уровень доходности портфе ля, то мож но поставить задачу выбора такой структуры портфеля, ко торая при задан ном уровне доходности приводила бы к минимальному риску. Мат е матическая постановка такой задачи впервые был а сфор мулирована в 1951 г. Г. Марковице м. Для решения задачи Г . Марковица статистическими методами тре буется большой объем данных о рынке ценных бумаг, накопленных за многие годы и отвечающих условиям пре дставительности. На практи ке, особе н но н а российском фондовом рынке, который еще только фор мируется, такие данн ые получить очень трудно, а подчас и невозмож но. В настоящее время появил ись различные эвристические методы для решения подобных задач, дающие п севдооптимальные решения, напри мер разли ч ные генетические алгоритмы. Тем не менее, традиционно для принятия р е шений о формировании портфеля пользуются моделью оценки финанс о вых активов ( Capital Asset Pricing Model - САРМ), пред ставляющей собой зависимость м ежду эффективностью (доходностью) конкретной ценной бумаги и эффективн остью рыночного портфеля (портфеля, содержащего все бумаги, находящиеся на ры н ке). В САРМ-модели предполагается, что эффективность ценн ой бумаги Х линейно зависит от некоторого ведущего фактора F , описывающего э ф фективность рынка в целом, и в то же врем я на каждую j ценную бума гу влияют и специфические для нее факторы, являющиеся случайными вел и чинами е. Тогда X j = j + j F + e j , где j и j - некоторые детерминированные величины, а коэффициент j отражает за висимость эффективности бумаги от рыночной конъюнкту ры, если j > О, то эффект бумаги аналогичен эффекту рын ка, если j < 0, то эффектив ность бумаги возрастает , когда эффективность рынка снижае т ся. Эта модель эффектив ности ценной бумаги носит название индекс ной модели У. Шарпа. Для характеристики конкретной ценной бумаги использ уются и дру гие параметры. Если отсчитывать эффективность инвестиций в ценную бумагу от эффективности безриск о вого вклада r , то п араметр j = j - j r 0 представляет со бой превышение эффе ктивности ценной бумаги над без рисковой эффективностью (можно считать это некоторой прем ией за риск). Если j < 0, то рыночная цена на эту бумагу за вышена, и в бли жайшем будущем она может понизиться; если же j > 0, то рыночная цена занижена, и в будущем вероятно ее повышен ие. Следовательно, при пр о чих ра вных усл о виях более предпочтит ельна бумага с j > 0. На западных рынках з начения а, и R 2 регулярно рассчитываются для всех ценных бума г и публикуются вместе с индексами. Пользуясь этой информацией, инвестор может сформировать собственный порт фель це н ных бумаг. На российском рынке профессионалы постепенно тоже на ч и нают использовать а-, - R 2 - анализ. Отдельные инве стици онные инст и туты рассчитыв а ют а, и R 2 . 2.3. Анализ доходов от операций с государственными ценными бумагами Основными видами го сударственных ценных бумаг на российском рын ке являлись государствен ные краткосрочные бескупонные облигации (ГКО), облигации федерального з айма с переменным купоном (ОФЗ-ПК) и облигации внутреннего валютного зай ма (ОВВЗ). Рынок ГКО существовал с 1993 г., и за это время он превратился в самостоятель ный сегмент фондового рынка. ГКО представляли собой ди с контную ценную бумагу, которая размещалась на аукционах и за тем обр а щалась на втори чном рынке. Обращение ГКО происходило в форме с о вершения сделок купли-продажи через Торговую систему - организацию, уполномоч енную на основании договора с Банком Рос сии обеспечивать процедуру зак л ю чения сделок купли-продажи ГКО. Погашение ГКО производилось в безналичной форме путем пере числения их владельцам номинальной стоимости облигаций на момент п о гашения (сейчас номинал облигации - 1000 руб.). Разница между ценой п о гашения (номиналом) и ценой приобретения на аукционе ил вт оричных торгах представляет доход инвестора. Относительным показателем выгодности инвестирования средств ГКО явля лась доходность, которая рассчитывалась как отношение пол у ченного дохода к сумме вложенных средств, привед енное к годовом п е риоду. Для расчета дохо дности ГКО использовались следующие показат е ли: 1) минимальная цена аукциона (цена отс ечения) наименьшая цен о б лигации, начина я с которой удовлетворяются конкурентные заявки на ау к ци о не; 2) средневзвешенная цена, равная отнош ению оборота ГКО к су м марному колич е ству облигаций, участвующих в сделках: k k P = P i n i / n i i =1 i =1 где P i - цена участвующих в сде лке облигаций i - ro вида (для аукци о на значение P i , не ниж е цены отсечения); n i - количество участвующих в сделке облигац ий i -го вида; k - количество значений цен, используе мых в расчете средней цены ГКО. Методика расчета доходности ГКО к погашению была предложен Центральны м банком РФ в соответствии с его Письмом от 5 сентября 1995 г. № 28-7-3/А-693, по кот о рой: д оходность ГКО к погашению =[ H / P – 1] 365 / t 100%, где Н - номинал облигации, руб.; Р - цена облигации, ру б.; t - срок до погаше ния облигации, дней. В качестве цены обли гации Р могла быть использована средневзв е шенная цена аукциона либо цена последне й сделки на торгах, по коте рым рассчитывался соответствующий показател ь. Таким образом, данный пок а затель харак теризовал эффективность инвестирования средств в ГКО на аукционе или в торичных торгах с учетом того, что инвестор держит обл и гации до их погашения. Например, ГКО со сроком обращения 91 де нь продавались по курсу 87,5% к номиналу. Доходность к погашению в годовом исчислении этом случае i n = 100,0-87,5/87,5*365/91*100 = 57,3% Если в качестве цены облигации Р использовалась средневзв ешен ная цена аукциона по первичному размещению ГКО, то рассчитанная по фо р муле доходность к погашению характер изовала стоимость заем ных средств (процентную ставку), под которую эмит ент занимает сред ства у инвесторов. В данном случае при первичном размещении ГКО возможная сред невзвешенн ая цена ограничена, с одной стороны, максимальной ценой спроса, соответс твующей минимальной доходности вложений, прием лемой для инвесторов, с другой - минимальной ценой, определяю щей ма к симальную приемлемую для эмитент а процентную ста в ку. Так, на аукционе по размещению второго выпуска трехмесячных ГКО среднев звешенная цена составляла 76,78% к номина лу. Отсюда сто и мость заемных средств: 100,0-76,78 /76,78 365/91 • 100% =121,3% годовых. В случае реализации ГКО на вторичных торгах до срока их погаше ния расче т доходности к аукциону данных облигаций мог быть выпол нен по формуле: доходность к аукциону = [ P / P a -1] • 365/t • 100% где Р - цена облигации в % к номиналу; P a - средневзвешенная це на аукциона в % к номиналу; t - количество дней, прошедшее со дня аукциона. В качестве цены обли гации использовалась цена закрытия на вто ричных торгах, по которым рас считывался соответствующий показа тель. Данный показатель характериз овал эффективность спекулятив ной опер а ции, когда инвестор приобретал ГКО на аукционе по средневзвешенной цене и, не дожидаясь их погашения, продавал на вто ричных торгах по цене закрыт ия. Так, если допустить в предыдущем примере, что инвестор, к у пив облигации со сроком обращения 91 день по курсу 87,5% к номиналу, продал их через 30 д ней по курсу 95% к номиналу, то текущая д оходность ГКО в результате их продажи (до ходность к аукциону) в годовом и счисл е нии составляла: i t = 95,0-87,5/87,5*365/30*100 = 104,2% Если в качестве цены облигации Р используется средневзвешенная цена на вторичных торгах, то доходность к аукциону назыв а ется сред н евзвешенной доходностью. Эффективная доходность инвестирования средств в ГКО рассчиты валась п о ставке сложных процентов на основе предположения, что вл а дельцы облигаций в течение года могут реинвести ровать свои дохо ды. При расчете доходности могла применяться сл е дующая формула: i э = [ ( H / P ) 365/ t - 1 ] 100% где Н - номинал облигации; Р - средневзвешенная цена аукциона (либ о цена закр ы тия торгов); t - количество дней до погашения. Данная формула боле е точно отражала эффективность вложения средств в ГКО с их последующим р еинвестированием в течение всего года, однако, лишь в условиях стабильно го рынка и малоизменяющихся цен на облигации каждого выпуска. При инфляц ии и колебаниях процентных ст а вок реальн ую ставку доходности конкретного выпуска ГКО можно рассч и тать с использов а нием рассмотренной ранее формулы Фишера . В целях реструктуризации внутреннего государственного д олга в пол ь зу бумаг с более длительным ср оком обращения на рынке государственных облигаций значительно увеличи лся объем среднесрочных цен ных бумаг. ОФЗ-ПК представляют собой именные купонные среднесрочные ценные бумаг и, размещаемые с дисконтом и дающие право их владель цу на получение номи нальной стоимости облигации при погашении, а также купонного дохода. Сро ки выплаты купона и длительность ку понного п е риода устанавливаются для каждого конкретного выпуска, причем пр о центная ставка по каждому купону объя вляется заранее, не позднее чем за семь дней до начала оч е редного купонного периода. Процедура торговли ОФЗ-ПК отличается от процедуры торговли ГКО тем, что при покупке ОФЗ-ПК необходимо уплатить продавцу кроме сум мы сделки вел ичину накопленн о го к этому времени купон ного дохода. В соответствии с Письмом Центрального банка РФ от 5 1995 г. № 28-7-3/А-693 доходность по ОФЗ-ПК рекомендуе т ся опреде лять по формуле Д ОФЗ = [ N + C / P + A – 1] 365/ t 100%, где N - номина л облигации, руб.; Р - цен а облигации, руб.; С - величина купона, р уб.; А - накопленный с на чала купонного периода доход, руб.; t - срок до окончания текущего купонного периода, д ней. Величина купона C = R /100 T /365 N где T - купонный период, д ней; R - годовая купонная ставка, %. Величина накопленн ого купонного дохода A = C / T ( T - t ) Полная текущая дохо дность облигации характеризует эффектив ность операции от момента пок упки до предполагаемого момента про дажи облигации. Она определяется дл я текущего купонного п е риода по формуле i T = [ P 2 + A 2 + K i / ( P 1 + A 1 )– 1] 365/ T 100% где P 1 , P 2 - цены покупки и предполагаемой продажи облиг ации с о ответственно; А 1 - у плаченный при покупке купонный доход; А 2 - накоп ленный купонный доход; К i - ранее выплаченные купонн ые доходы. Накопленный доход на предполагаемую дату продажи A 2 = K n T k / T где К n - размер купонной выплаты (купонный доход); T k - купонный период; Т - инвестицион ный период (владения облигацией). Кризис финансового рынка в августе 1998 года разрушил сущес т вующий механизм функционирования ГКО и ОФЗ. Правительство РФ об ъ явило о решении провести реструктуризацию внутреннего долга в соотве т ствии с условиями, изложенными в приложении а распоряжен ию Прав и тельства РФ "Основные условия ос уществления новации по государстве н ным краткосрочным бескупонным облигациям и облига циям федеральных займо в с постоянным и переменным купонным до ходом со сроками пог а шения до 31 декабря 1999 г. и выпущенными в обращение до Заявления Правительства РФ и Цен трального банка РФ от 17 августа 1998 г. п утем замены по согласованию с владельцами на новые обязательства по вно вь выпускаемым облигациям федеральных займов с фиксированным и пост о янным купонным доходом и частич ной выпл атой денежных средств" № 1787-р от 12 декабря 1998 г. Сумма новых обязательств определялась путем дисконтирования но минал ьной стоимости ГКО и ОФЗ со сроками погашения до 31 декабря 1999 г. и выпущенных в обращение до 17 августа 1998 г., исходя из доход ности 50% годовых в период с 19 августа 1998 г. до даты пога шения, ука занной в условиях выпуска. При этом по облигациям федеральных зай мов с постоянным и переменным купонным доходом в дисконтированную в е личину включаются суммы невыплаченных купонных доходов. По необ ъ явленным куп о нам ставка принимается равной 50% годовых. В обеспечение обязательств Правительства РФ будут эмитированы облигац ии федерального займа с фиксированным купонным доходом, ра з мер которого определяется в п.З Приложения (ОФЗ-Ф Д) со срока ми обр а щения четыре и пять лет, а также облигации федерального зай ма с пост о янным купонным доходом (ОФЗ-ПД) со сроками обращения три года. ОФЗ-ПД имеют нулевой купонный доход, их инвестицион ная привлек а тельность состоит не в возможности получить сум му от погашения, а в возможности расплатиться ею по задолженности в бюд ж ет по состоянию на 1 июля 1998 г., а также оплаты участия в уставном капитале кредитных организаций. Выплата денежных средств в сумме, равной 10% суммы новых обя зательств в от ношении облигаций, срок погашения которых наступил до момента осуществ ления новации, увеличивается в зависимости от периода отсрочки из расче та 30% годовых. При этом владельцам ГКО и ОФЗ с п о стоянным и переменным купонным доходом со сроками по гашения до 31 де кабря 1999 г. и выпущенных до 17 августа 1998 г. -физическим лицам и ряду некомм ерческих организаций предоставляет ся право получения по л ной суммы погашения в денежной форме в сро ки, уст ановленные при в ы пуске прина д лежащих им облигаций . Результатом новации стало то, что рынок государственных облига ций утра тил свою основную привлекательность - надежность и лик видность при ср о ках вложения до года. В отношении облигаций внутреннего валютного займа решение о новации в н астоящее время еще не принято. Облигации внутреннего валютного займа - облигации с фиксирован ным купо ном и продаются с дисконтом. Это предполагает наличие двух видов доходно сти: купонную и дисконтную. Полная доходность вклю чает оба в и да. Купонный доход по ним выплачивается один раз в год и составляет 3% н о минала. Полная текущая доходность ОВВЗ характеризует эффективность вло жения средств за время от момента покупки до предполагаемой прод а жи: i T = [ P 2 / P 1 – 1] 365/ T • 100%, где P 1 - цена покупки с учетом нак опле н ного дохода; P 2 - цена предполагаемой продажи с учетом накопленного дохода; Т - инвестиционный период (от даты покупки до да ты продажи). При определении доходности облигаций валютного номинала необходимо зн ачение цен умножать на коэффициент изменения ку р са доллара . При совершении операций на рынке государственных облигаций возникает необходимость выбрать наиболее доходные инструменты. В ы брать универсальный показатель для сравнения э ффективности ин вестиций в различные виды ценных бумаг затруднительно, поэтому инв е стор пользуется механизмом оценки в зависимости от ко н кретных целей . 2.4. Анализ доходов от операции с корпоративными ценными бумагами При определении дох одности корпоративных финансовых инстр у мен тов важно деление их на ценные бумаги с фиксирован ным либо изм е ня ющимся уровнем дохода. Це нные бумаги с фиксированным уровнем д о хо да (облигации, привилегированные акции) обесценивают инвестору п о лучение заранее установленной величины дохо да. Присутствие кор поративных облигаций на российском рынке в настояще е время край не н е значительно. Так, в 1998 г. с оотношение акций и облигаций со ставляло 99:1, поскольку эмитенты предпочитают привлекать капитал на безво з вратной основе (акции, а не облигации) и не охотно берут обя зательства по выплате фиксированных процентов (при отн осительно высоком уровне ставки ссудного процента). Кроме того, у банков, выс тупающих активн ы ми эмитентами, суще ствует возможность более про стыми способами пр и влекать заемные средства (выпуск векселей, депо зитных и сбере гательных сертификатов и т. п.). Доходность облигаций до срока погашения оценивают в зависимо сти от их инвестиционных качеств и текущего рыночного курса. Опре деление соотве тствующей доходности основано на применении рассмот ренных р а нее динамических методов, в частности метода NPV - ч истой приведенной стоимости (капитализации дохода), в соответствии с ко торым стоимость любого финансового актива представляется как со време нная (текущая) стоимость будущих платежей, поступающих от его использова ния. Сто и мость, по которой потенциальный инвестор готов приобрести облигацию, может быть определена по фо р муле , T T PV= N r/(1+i) t +N/(1+i) T =N r 1/(1+i) t +N/(1+i) T t =1 t =1 где N - номинальная стоимост ь облигации; г - ставка купонного процента; i - ставка дисконтирования, т. е. норма текущей доходности, выб и раемая инвес тором как наилучшая из альтернативных возмож ностей вл о жения капит а ла; T - срок п огашения, т.е. период, в течение которого компания должна во з местить владельцу ее ном и нальную стоимость. Эта формула называется основной моделью оценки облигаций ( Basic Bond Valuation Model ). Ее эко номический смысл состоит в том, что те кущая стоимость облигации равна с умме всех процентных выплат за пер и од ее обращения и номинала, приведенных к настоящему моменту врем е ни, т. е. дисконтированных по норме текущей доходн ости для дан ного в и да облигаций. При этом предполагается, что норма текущей доходности - ожидаемая инвесторами минимально необходимая вели чина дохо дности по альтернативным безрисковым инвестициям и премия за риск. Отсю да текущая стоимость облигации - пред писывает ей инвестором стоимость, по которой он желал бы ее приобрести. Е< в качестве коэффициента диско н тировани я используется рыночная схема доходности, т.е. средняя из ож и даемых значений доходности одними инвесторами ( это определяет соо т ношение спроса и пред ложения на данную облигацию), то текущую сто и мость облигации можно рассматривать в качестве рыночной цены. Пример . Пусть инвестору необходимо определи ть текущую сто и мость облигации номинало м 1,0 тыс. руб., ставкой купонного дохода 30% сроком обращения 10 лет, которая бы обеспечила ему получение 35% г о дового дохода (на уровне рыночной нормы д о ходности). Подставляя эти величины в формулу текущей стоимости облигации, j получим: 10 PV=1,0*0,3 1/(1+0,35) t +1,0 / (1+0.35) 10 =0,3 • 2,715 + 1,0 • 0,05 = 0,8145 + +0,0497 = 0,8642 тыс. руб. Значения дисконтир ующих множителей приведены в финансовых таблицах. В данном случае текущая цена облигации равна 0,8642 тыс. руб., что меньше ее номинала, и облигация продается с дискон том, что то же са мое. Некий совокупный инвестор готов приобрести данную о блигацию только по цене ниже номинала. Допустим, что рыночная норма доходности по данной облигации с о ставляет 25% го довых (при прочих равных условиях). Тогда ее теку щая рыночная цена 10 PV =1,0*0,3 1/ (1+0,25) t +1,0/ (1+0.25) 10 = 0,3-3,57 +1,0- 0,01 = 1,071 + 0,1= 1 ,1 71 тыс. руб. В данном случае теку щая себестоимость облигации превышает ее номинал, и она может быть пр и обретена инвестором с премией. Таким образом, можно отметить, что чем больше ожидаемый уро вень дохода п о облигации с позиции инвестора, т.е. рыночная норма д о ходности, превышает установлен ную процентную ставку купонного дох о да, тем ниже рыночная цена облигации, и наоборот. При равен стве ож и даемого уровня дохода купонной ставки рыночная цена обли гации близка к номиналу. В случае облигации с нулевым купонным доходом, т. е. без выплаты процентов в период обращения, инвестор может определить ее теку щую стоимость: PV = N /(1+ i ) T где N - номинал облигации, руб .; Т - период ее обращения, лет; i - ожид аемая инвестором норма доходности, %. Текущая стоимость облигации представляет здесь величину номи нала, кот орую получит владелец при погашении облигации эмитентом и которая прив едена к настоящему (текущему) моменту по ставке дис контирования, равной ожидаемой норме доходности. При этом ожида емая инвестором норма доходн ости определяется на уровне не ниже до ходности альтернативных вложени й. Эта формула представляет упрощенный случай основной модели оценки об лиг а ций. Пример. Пусть инвестору необходимо определи ть текущую сто имость облигации номиналом 1,0 тыс. руб. и сроком обращения пять лет при условии, что ожидаемая н орма доходности составит 20% годо вых. П одставляя значения в формулу текущей сто и мости облигации, получим: PV =1,0/(1+0,2) 5 =1,0/2,49= 0,402 тыс. руб. Стоимость, равная 402 тыс. руб., представляет максимальную цену, которую инвестор захочет заплатить, или минимальную цену, по кото р ой он захочет продать, если он ожидает от инвестиций данного типа дохо д ность в размере 20%. Такую облигацию следует купить только при цене существенн о ниже номинала (с дисконтом). Допустим, что рыночная цена такой облигации составляет 0,35 тыс. руб. Тогда доход нос ть данной обл и гации при условии, что инве стор приобрел ее по рыночной цене Р, будет опр еделяться: P =N/(1+ i ) T => i =0,23(23%) Расчет показывает, ч то приобретение такой облигации - выг одное вложение капитала, поскольку норма дохода, обеспечиваемая ею (23%), больше ал ь тернативной (20%). Зная текущую рыночную стоимость облигации, ее номинал, купон ную ставку дохода и срок До погашения, можно определить и внутрен нюю норму доходно сти, т.е. значение доходности, меньше которого владение облигацией будет убыточно. Существуют компьютерные программы, позволяющие выполнять подобные рас четы. В общем виде норма доходности ( Profitability Index ) определяется как показатель, характеризующий со отношение ди с кон тированных потоков пос туплений и платежей в течение инвестицион ного п е риода Т: T PI = NCF t / (1+ i ) t / I t =1 где PI - ожида емая доходность инвестиций; NCF t , - чистый денежный поток в период вр е м ени t , I - величина единовременны х вложений средств в приобретение ф и нанс овых ак тивов; i - ожидае мая инвестором норма доходности (ставка дисконтиров а ния), %. Задача определения доходности от инвестир о вания средств в о бык новенные и привилегированные акции является более сложной, чем в о б лигации, поскольку существует значител ьная неопределенность в оценке величины будущих поступлений денежных средств по данным видам це н ных б у маг. По сравнению с позицией владельца обыкновенных акций позиция инвестор а, обладающего привилегированными акциями, более благо приятна при выпл ате дивидендов, а также возврате первоначальной суммы инвестиций в случ ае ликвидации предприятия. При определе нии стоим о сти привилегированных акций единственно точно опреде ляе мым элеме н том служит ежегодный фиксиров анный див и денд. Величина текущей стоимости привилегированных акций предста в ляет с позиций инвестора величину потока ожидае мых в будущем див и дендов, дисконтированн ых по приемлемой для инвестора норме доходн о сти, т.е. PV = Д t /(1+ i ) t t =1 где PV - те кущая стоимость привилегированной акции, использу е мой н е определен ное число л ет; Д t - величина дивидендов, планируемых к п о лучению в t-м году; i - норма текущей доходности. В случае неопределе нно долгого владения привилегированной ак цией для определения ее теку щей стоимости может использоваться сле дующая упр о щенная формула: PV = N r / i Рассчитанная таким образом величина определит цену, котор ую и н вестор пожелает заплатить за привил егированную акцию, или мини мальную цену, за которую он согласится прода ть акцию. Как правило, ни один инвестор не планирует держать у себя бескон ечно долгое вре мя ко н кретную ценную бум агу, поскольку возникают возможности дня более в ы годного использования средств. Если инвестор может надеяться продать акцию по определенной цене в известное время, то норму до ходнос ти т а кой акции можно опр е делить: I = N r / PV Инвестирование средств в обыкновенные акции должно обесп ечить ожидаемый в будущем поток движения наличности, состоящий из ве ли чины предполагаемых в каждом году дивидендов и цены, которую инв е сторы надеются получить при продаже акции в к онце некоторого периода и которая включает прибыль от первоначального инвестиро вания и доход с прироста капитала (либо потери капитала). Плани руе мый период влад е ния акциями у различ ных инвесторов может сильно различаться. Те из них, которые хранят их дол го, ожидают будущие дивиденды и возмо ж но сть продать акции по цене выше той, которую они заплатили. Эта к о нечная стоимость будет зависеть от желания в это т момент других инв е сторов купить предло женные акции. Цена, которую они готовы заплатить, в свою очередь, будет зав исеть от ожи даний дивидендного дохода и к о нечной стоимости. Общая величина дохода всей цепи инвесторов, вкладывающих свои средства в акции, представляет сумму распределений со стороны ком пании наличных средств - будь то наличные дивиденды, ликвидацион ные див и денды или выплаты в процессе выкупа акций, т.е. любое рас пределение денежных средств акцион ерам, включая выкупы акций. Акционеры ож и дают, что, реинвестируя получаемую прибыль, компа ния увеличивает б у дущую прибыльность их вл о жений и предельный размер дивидендов. Если инвестор предполагает держать акцию один год и цена акции будет рас ти при ставке g , то текущая стоимость такой акции будет: PV =Д+ PV (1+ g )/(1+ i ) где Д - ожидаемый в конце года дивиденд; g - т емп роста акции в течение года, %; i - ставка дисконтирования. Отсюда PV(1+i)= Д +PV(1+g); PV(l+i-l-g)= Д ; Д =PV(i-g), PV= Д /(i-g) Данное выражение пр едставляет собой текущую стоимость ожида емых дивидендов и цену акции в конце года, дисконтированную при соо т ве тствующей норме прибыли /. Так, если в п рошлом году компа ния выпл а тила на акцию 10 руб. дивидендов, причем прибыли комп а нии и соотве т ственно дивиденды росли в среднем на 5 % ежегодно за ряд лет, то ин в е стор, предполагая, что темп роста сохранится, и цена акции также возрастет на 5%, может определить ож и даемую величину дивиденда: Д 1 =Д( 1 + g ) = 10,0 • 1,05 = 10,5 руб. Если предположить, ч то норма прибыли по аналогичным акциям равна 12%, то можно определить ее текущую стоимость: PV = Д 1 /( i - g )=10,5/(0,12-0,05)=150руб. Если фактическая цена акции выше, то инвестор не купит ее, либо, если владе ет акц и ей, продаст ее. Ожидаемую норму прибыли на данную акцию можно определить из условия PV =Д 1 + P 0 (1+ g )/(1+ i ) где i - ожидае мая норма прибыли. Отс ю да i = Д 1 / PV + g =10,5/150 +5%=7%+5%=12% Таким образом, если инвестор ожидает получить дивиденд в 10 руб. и цена акции увеличится предположительн о на 5%, то ожидаемая общая прибыль сост авит 12%, из которых 7% - ожидаемый доход от дивиденда и 5% - ожидаемый доход от прироста капитала. Обычн о ожидаемая нор ма прибыли равна требуемой (приемлемой), т.е. коэффициенту дискон тирования, используемому при расчете текущей рыночной цены акци и, при условии, что рынок акций находится в равновесии. Если бы период влад ения акциями составлял некоторое число лет Т, то текущая стоимость акции, т.е. дисконтированный к настоящему моме нту поток будущих п о ступлений от владени я акцией, с о ставлял бы: T PV = Д t /(1+ i ) t + P t /(1+ i ) t t =1 где Д t - ожидаемые дивиденды в конце периода; Р T - ожидаемая стоимость акции в конце периода Т . Ожидаемый уровень д охода инвестора будет представлять такую норму доходности (ставку диск онтирования), которая уравняет теку щую стоимость акции, т.е. дисконтиров анную величину получаемых дивиде н дов и о жидаемой будущей стоимости акции с ее рыночной сто имостью Р . Он представляет такое пороговое значение до ходности, ниже которого владение акцией было бы убыточным для инвестора (с позиций его ожид а ний будущих п о ступлений по акции): T P 0 = Д t /(1+ i *) t + P T /(1+ i *) T t =1 где i* - ожидаемый уровень доходности (норма диско н тирования). Для решения подобны х уравнений сущ е ствуют компьютерные про граммы и специал ь ные кальку ляторы. Для индивидуального инвестора влад е ние акциями может быть нео пределенно до л ги м, и тогда модель оценки соответствующей акции ана логична модели бесср очной облигации. В этом случае ожидаемый до ход, т.е. поток наличности, цел иком состоял бы из будущих дивидендов и ур о вень дохода определялся бы путем решения следующего уравнения отн о сительно: P 0 = Д t /(1+ i ) t t =1 Существует, однако, б ольшая неопред е ленность получения диви ден дов по акциям, чем процентов по облигациям, и предсказывать их слож н ее, чем выплаты процентов по облигации, что делает оценку обыкно венной а кции более сложной, чем облигации. Уравнение представляет общую модель оценки акции в том смысле, что велич ина ожидаемых дивидендов в момент t может изменяться лю бым образом в зависимос ти от экономического положения компании-эмитента, при этом уравнение бу дет действительно. В соответствии с ожидаемой д и намикой дивидендов базовая модель оценки акций мо жет изменять ся. Возможны следующие случаи изменения ожидаемых значений дивиде н дов: 1) величина дивидендов не меняет ся со временем (модель дисконти рования дивиде н дов при нулевом росте); 2) величина дивидендов возрастает с по стоянным темпом. Если темп роста обозначить как g , то дивиденды, получае мые в момент t , можно представить как Д t = Д t -1 (1 + g) или Д t = Д 0 (1 + g) t . Тогда текущая сто имость акции (дисконтированное значение потока ожидаемых поступ лений див и дендов) буде т: PV= Д 0 (1+g) t / (1+i) t = Д 0 (1+g) t / (1+i) t t =1 t =1 Если i > g (в противном случае в результате по лучится отрицатель ное значение стоимости акции, что бессмысленно) и g - постоя н ная ве личина, то P 0 = (1+g) t / (1+i) t =(1+g) / (i -g) и ли PV= Д 0 [(1+g) /( i-g)] t =1 Отсюда PV = Д 1 /( i - g ) , так как Д 1 = Д 0 (1 + g). Если ожидается, что д ивиденды компании будут расти постоянны ми темпами, то величина ожидаем ого дохода, определяемая из условия раве н ства текущей стоимости будущих поступлений по акции и ее теку щей ц е ны приобретения, может быть рассчитана с л е дующим образом: P 0 = Д 0 [(1+g) /(i*-g)]= Д 1 /( i*-g) Откуда i *=Д 1 / P 0 + g Предположим, что в те чение последнего года компания вып лачивала дивиденды из расчета 10 руб. на акцию. Прогнозируется, что в ы платы дивидендов возрастут на 5% в год на неопределенное время в буд у щем. Приемлемая норма доходности для инвесторов составляет 11%, а р ы ночная цена акции равна 250 руб. Тек ущая стоимость одной акции составляет: PV =10,0*(1+0,05)/(0,11-0,05)=10,5/0,06=175 руб . Сравнив ее с рыночной ценой Р 0 NPV = PV - Р 0 = 175 - 250 = -75 руб., видим, что с позиций ин вестора, оценившего акцию в 175 руб., акци и компании переоценены рынком, и инвесторы будут стремить ся их продать, если владеют ими в настоящее время. Норма ожидаемой доходн о сти такой акции i *=0,04+0,05=9% Итак, приемлемая для инвестора норма доходности превосходит ожидаемую (11 %> 9%); 3) оценка акций с изменяющимся темпом роста дивидендов. Эта м о дель оценки акци й отражает наиболее общий случай определения их тек у щей стоимости и ожидаемого дохода инвесторов, вкладывающи х средства в прио б ретение таких акций. Допустим, что до некоторого периода T дивиденды изменяются с различным темпом, после момента Т - постоянно возрастают на вели чину g , т. е. Д T +1 = Д T /(1+ g ); Д T +2 =Д T +1 (1+ g )=Д T (1+ g ) 2 ; Д T +3 = Д T +2 (1 +g ) =Д T (1+ g ) 3 Текущая стоимость п рогнозируемого потока дивидендов может быть определена путем деления потока платежей на две части, нахождения стоимости Р V для каждой из них и затем сл ожения обеих частей пото ка. Текущая стоимость ожидаемых дивидендов в п ериод до момента Т может быть ра с считана следующим образом: T PV T = Д t / (1+ i ) t t =1 где Д t - ожидаемая величина д ивидендов в момент времени t; i - приемлемая норма дохо дности (коэффициент дисконтирования) для инвестора. Затем можно определить текущую стоимость потока ожидаемых д и видендов в момент Т, используя модель постоянного роста и прини мая за начальный моме нт t 0 , к которому ос уществляется приведение значений б у дущ его потока дивидендов, точку T = t 0 , т. е. PV T = Д t +1 /( i - g ) г де Д t +1 - ожидае мая величина дивиде н дов в момент времени t +1. Одновременно с этим PV T представляет ожидаемую величину теку щей стоимости всего потока дивидендов, ожидаемых в период времени п о сле Т, т.е. Д t +1 , Д t +2 и т.д. Значение текущей стоимости ожидаемого по тока дивидендов после мо мента T ( PV T ), оцененное в начальный момент прогн о зирования в точке t = 0 (дисконтированное), можно предст а вить в виде PV T+ =PV T / (1+i) T = Д i+1 / (i-g)(1+i) T Общая величина теку щей стоимости вс е го потока дивидендов, о жи даемых к получению до и после момента T (оцененная в точке t = 0), м о жет быть представлена как сумма двух составляющ их: PV = PV T - + PV T + Ожидаемая норма дох одности (внутре н няя норма доходности) вл о жения средств в подобные акции определится из условия безубыточ ност и для инвесторов, т. е. равенства текущей стоимости ожидаемого потока д и видендов Р V стоимости приобретения (рыночной цены) акций . Допустим, что в течение прошло го года компани я выплач и ва ла дивиденды из расчета 5 руб. за акцию. В следующем год у предпол а гает ся платить дивиденды 13,5 руб. за акцию. Темп роста дивидендов g 1 = (Д 1 – Д 0 )/ Д 0 = 13,5-5,0/5,0 =260% Еще через год величи на дивидендов ожидается в 20 руб. за акц ию, темп роста g 0 = (Д 2 - Д 1 )/ Д 1 = 20,0-13,5/13,5 = 48% Одновременно предп олагаемый рост дивидендов в будущем, начи ная со второго года, составит 10% ежегодно, а приемлемая норма до ходн ости для инвесторов определяется в 15%. Величина дивидендов в б у дущем Д t +1 = Д 3 = 20,0 (1+0,1) = 22 руб. В результате величина текущей с тоимости потока дивидендо в соот ветственно в течение перв ых двух лет PV T - = 11,74 + 15,5= 26,89 тыс. руб.; в течение последующ его периода PV T + = 22,0 / (0,15+0,1) (1+0,15) = 333,3 тыс . руб . Общая величина теку щей стоимости акций PV = PV T - + PV T + = 360,22 руб . Учитывая, что текуща я рыночная стоимость акций компании достига ет 370 руб. за штуку, можно от метить, что они переоценены рынко м. Однако поскольку з начения PV и Р 0 различаются незначительно (360 , 22 и 370 руб.), то они находятся вблизи равновесной цены и рынок данны х а к ций можно считать уравнов е шенным. Ожидаемую доходность владельцев этих акций можно определить по формуле 370 = 13 , 5 / (1+ i *) + 20,0/ (1+ i *) 2 + 22,0/ ( i *+0,1)(1+ i *) 2 Ранее, используя ста вку дисконтирования в 15%, получили рез ультат 360,22 руб. Если принять ожидаемую норму доходности равной 14 , 8%, п о лучим результат, равный 376,12 руб. Это значит, что i * должна находиться в интервале от 14,8 до 15%. При значении i* = 14,85% получаем результат Р 0 = 370,65 руб., наиболее близкий к заданному. Можно сделать вывод, что ожидаемая норма доходности для данных . акци й составит 14,85% и будет близка к рыно ч ной, приемлемой для инвесторов (15%). Следует отметить, чт о в настоящ ее время в условиях кризиса рос с ийс кого фондового рынка целью совершения бол ьшинства операций с це н ными бумагами яв ляется получение не инвестиционной, а спекулятивной доходности, т . е от разницы в ценах покупки и пр о дажи. ЗАКЛЮЧЕНИЕ Ценные бумаги – это большое разнообразие документов для испол ь зования в хозяйственной деятельности. Вместе с тем они объединяютс я одним общим для них признаком – необходимостью их предъявления для ре ализации выраженного в них имущественного права. В современных у с ловиях с помощью государственных ценных бума г проводится денежно-кредитная политика с целью регулирования макроэк ономики. Централ ь ный банк Российской Фед ерации представляющий правительство как агент, покупает и продает госу дарственные ценные бумаги на рынке це н ны х бумаг (операции «на открытом рынке») с целью регулирования д е нежной массы в обращении. Ц е н ные бумаги - это денежный докумен т, удостоверяющий имущес т венное право или отношение займа владельца документа по отнош е нию к лицу, выпустившему такой документ. Ценные бумаги должны отвечать следующим требованиям : о бращаемо сть, д оступность для гражданского оборот а, с тандартность, с ерийность, д окументальность це нной бумаги, р егулируемость и признание государством, л иквидность, р искованность, о бязате льность исполнения . Рынок ценных бумаг п одчиняется юридическим законам (регистр а ция, гласность, ликвидность) и экономическим законам. Важнейшими из них являются: ликвидность, т.е. создание благоприятных условий для сд е лок, эффективность, т.е. учет и снижение издер жек по купле-продаже, и н фо р мативность и надежность, или гарантированность. Принимая решение об инвестировании средств в какое-либо напра в ление, инвестор вынужден сопоставлять расходы, которые он должен ос у ществить в настоящее время, с будущими ре зультатами (доходами). О т ношение величины дохода к инвестированным средствам называет ся д о ходностью, или нормой дохода, и характеризует рентабельность к апитала, вложенного, например, в финансовые акт и вы. Распределение инвестиций по отдельным финансовым инструмен там основ ывается не только на ожидаемом доходе, но и на присущем им риске, причем ра зличные финансовые инструменты подвержены различной ст е пени риска. Для анализа эффективн ости инвестиций, т.е. сопоставления разно временных величин затрат и рез ультатов (в общем случае - денежных п о токов), используется процедура приведени я их к одному момент времени - дисконти рование. Итак, доходность инв естиций в различные финансовые инструмен ты зависит от степени риска не платежа, ликвидности, налогообложе ния, а также инфляционных ожид а ний. Практика показывает, что с увеличением количества видов це нных бумаг в портфеле уменьшается риск инвестиций. Это происходит пото му, что в портфель включаются ценные бумаги, слабо коррелирован ные межд у собой, только в этом случае возможно снижение риска Про цедура включ е ния в портфель различных видов ценных бу маг, имеющих низкий коэфф и циент корреляц ии, называется диверсификацией Относительным показателем выгодности инвестирования сре дств ГКО являлась доходность, которая рассчитывалась как отношение пол у ченного дохода к сумме вложенных средств , приведенное к годовом п е риоду. При определении доходности корпоративных финансовых инстр у ментов важно деление их на ценные бумаги с фиксир ованным либо изм е ня ющимся уровнем доход а. Ценные бумаги с фиксированным уровнем д о хода обесценивают инвестору п о лучен ие заранее установленной величины дохода. Доходность облигаций до срока погашения оценивают в зависимо сти о т их инвестиционных качеств и текущего рыночного курса. В настоящее время в условиях кризиса российского фондового рынка целью совершения большинства операций с це н ны ми бумагами является получение не инвестиционной, а спекулятивной дохо дности, т. е от разницы в ценах покупки и пр о дажи. СПИСОК ИСПОЛЬЗОВАН НОЙ ЛИТЕРАТУРЫ 1. Гражданский Кодекс Росс ийской Федерации, часть I гл 7. Введен в действие Законом РФ от 30.11.2001 г. №52-ФЗ. 2. Федеральный Закон от 22.04.96 г. № 39-ФЗ “О рынке ценных бумаг”. 3. Федеральный Закон от 26.12.95 г. № 208-ФЗ “Об акционерных обществах”. 4. Федеральный Закон от 21.11.96 г. № 129-ФЗ “О бухгалтерском учете”. 5. Указ Президента РФ от 11.06.94 г. № 1233 “О защите интересов инвесторов”. 6. Постановление Правител ьства РФ от 08.02.93г. № 107 “О выпуске государственных краткосрочных бескупонны х облигаций” с последующими изменениями и дополнениями. 7. Постановление Правител ьства РФ от 15.05.95г. №458 “О генеральных условиях выпуска и обращения облигаций федеральных займов”. 8. Постановление Правител ьства РФ от 26.09.94г. № 1094 “Об оформлении взаимной задолженности предприятий и организаций векселями единого образца и развитии вексельного обращени я”. 9. Положение о порядке раз мещения, обращения и погашения казначейских обязательств (утверждено М Ф РФ 21.10.94г. № 140 с изменениями от 09.03.95г. № 21). 10. Абрютина М.С. Анализ фи нансово-экономической деятельности предприятия – М. « Дело и сервис »2003. 11. Борисов Е.Ф. Эко номическая теория – М.Юристъ 2004 г 12. Белов В.А. “Ценные бумаги в российском гражданском праве” Москва, Учебно-консультационный центр “ЮрИнфоР”, 1996г. 13. Волков Н.Г. “Учет и налого обложение операций с векселями, казначейскими обязательствами и призв одными ценными бумагами” Главбух № 10 1996г. 14. Волков Н.Г. “Учет ценных б умаг” Главбух № 4 1996г. 15. Златкис Б.И. “Нездорово, к огда деньги вливаются в одну корзину” Экономика и жизнь № 46 1996г. 16. Ефимова О.В., Финансовый анали з, Москва; Бухгалтерский учет, 2004 . 17. Канке А.А., Кошевая И.П. Анализ финансово-хозяйственной деятельности предприят ия. – М.: Форум – Инфра-М, 2005г 18. Фельдман А.А. “Вексельное обращение” Москва, ИНФРА-М, второе изд ание, 1995г. 19. Фельдман А.А. “Вексельны й ассортимент на российском рынке” Экономика и жизнь № 21 1996г. 20. Савицкая Г.В. Анализ хозяйст венной деятельности предприятия. М.: Экоперспектива, 2002г. 21. Савицкая Г.В. Анализ хоз яйственной деятельнос ти предприятия. М.:Инфра-М, 2005 г. 22. Справочник директора предприятия. Под ред. М.Г. Лапусты. — М.: ИНФРА-М, 2000. 23. Стражева В.И. Анализ хоз яйственной деятельности в промышленно сти. Минск: Вышэйшая школа, 2005 г. 24. Теория и практика антикри зисного управления: Учебник/Под ред. С.Г. Беляева, В.И. Кошк ина. — М.: Закон и право, ЮНИТИ, 2003. 25. Хабарова Л.П. “Операции с государственными ценными бумагами ” Москва, приложение к журналу “Бухг алтерский Бюллетень”, книга II, 1996г. 26. Хабарова Л.П. “Учет и нало гообложение операций с векселями” Финансовая газета Региональный вып уск №№ 46 - 49 1996г. 27. Экономика. Учебник. / Под ред. А.С Булат ова. — М.: БЕК, 2003 28. Экономика и бизнес. / Под ред. В.В. Кашаева. — М,: МГТУ им. Баумана, 2004. 29. А.Д.Шеремет, Р.С.Сайфулин, Методика финансового анализа, Моск ва, ИНФРА - М, 2003.
1Архитектура и строительство
2Астрономия, авиация, космонавтика
 
3Безопасность жизнедеятельности
4Биология
 
5Военная кафедра, гражданская оборона
 
6География, экономическая география
7Геология и геодезия
8Государственное регулирование и налоги
 
9Естествознание
 
10Журналистика
 
11Законодательство и право
12Адвокатура
13Административное право
14Арбитражное процессуальное право
15Банковское право
16Государство и право
17Гражданское право и процесс
18Жилищное право
19Законодательство зарубежных стран
20Земельное право
21Конституционное право
22Конституционное право зарубежных стран
23Международное право
24Муниципальное право
25Налоговое право
26Римское право
27Семейное право
28Таможенное право
29Трудовое право
30Уголовное право и процесс
31Финансовое право
32Хозяйственное право
33Экологическое право
34Юриспруденция
 
35Иностранные языки
36Информатика, информационные технологии
37Базы данных
38Компьютерные сети
39Программирование
40Искусство и культура
41Краеведение
42Культурология
43Музыка
44История
45Биографии
46Историческая личность
47Литература
 
48Маркетинг и реклама
49Математика
50Медицина и здоровье
51Менеджмент
52Антикризисное управление
53Делопроизводство и документооборот
54Логистика
 
55Педагогика
56Политология
57Правоохранительные органы
58Криминалистика и криминология
59Прочее
60Психология
61Юридическая психология
 
62Радиоэлектроника
63Религия
 
64Сельское хозяйство и землепользование
65Социология
66Страхование
 
67Технологии
68Материаловедение
69Машиностроение
70Металлургия
71Транспорт
72Туризм
 
73Физика
74Физкультура и спорт
75Философия
 
76Химия
 
77Экология, охрана природы
78Экономика и финансы
79Анализ хозяйственной деятельности
80Банковское дело и кредитование
81Биржевое дело
82Бухгалтерский учет и аудит
83История экономических учений
84Международные отношения
85Предпринимательство, бизнес, микроэкономика
86Финансы
87Ценные бумаги и фондовый рынок
88Экономика предприятия
89Экономико-математическое моделирование
90Экономическая теория

 Анекдоты - это почти как рефераты, только короткие и смешные Следующий
Проблема: не могу прочитать слово "зарежу" без акцента.
Anekdot.ru

Узнайте стоимость курсовой, диплома, реферата на заказ.

Банк рефератов - РефератБанк.ру
© РефератБанк, 2002 - 2016
Рейтинг@Mail.ru